《聪明的投资者》读书笔记 (上)Make the world a better place

格雷厄姆对于投资的意义就像欧几里得对于几何学、达尔文对于生物进化论一样重要。

解读巴菲特序言

• 防御性投资者要遵循四大选股原则：适当分散投资 10 到 30 只股票；选大型、杰出、融资保守的企业；股息持续发放 20 年以上；市盈率不超过 25 倍
• 事实上对于大多数投资者来说，成本费率低的指数基金就是股票投资的最佳选择
• 进攻性投资者的三种策略：购买相对不受市场追捧的大公司股票；买进被严重低估的便宜股票；特殊情况或 “破产债务重组”
• 巴菲特投资之道：寻找业务清晰易懂、业绩持续优异、由能力非凡并为股东着想的管理层来经营的大公司
• 安全边际的功能：有了充足的安全边际，就用不着准确预测公司的未来盈利了
• 市场短期是一台投票机，但长期是一台称重机
• 巴菲特买入股票是奉行一个简单的信条——在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪
• 巴菲特认为想要在一生中获得投资成功，需要一个稳妥的知识体系作为决策基础，并有能力控制自己的情绪，使其不会对这种体系造成侵蚀

导言：本书的目的

正文

• 某一行业显而易见的业务增长前景，并不一定会为投资者带来显而易见的利润
• 即使是专家，也没有什么可靠的方法，能使其挑出前景光明的行业中最优前途的公司，并将大量的资金投入该股票

点评

• 聪明的投资者要有耐心，要有约束，并渴望学习；此外，还必须能驾驭自己的情绪，并进行自我反思
• 成为聪明的投资者，重要的是性格而不是智力

第一章：投资与投机

正文

• 大多数时期，投资者必须认识到，所持有的普通股经常会包含一些投机成分。自己的任务则是将投机成分控制在较小的范围，并在财务和心理上作好面对短期或长期不利后果的准备
• 在很多时候，投机并非明智之举，尤其是在下列情况下：(1) 自以为在投资，实则投机；(2) 在缺乏足够知识与技能的情况下，把投机当成一种严肃的事情，而不是当成一种消遣；(3) 投机投入的资金过多，超出了自己承担亏损的能力
• 任何从事保障金交易的非专业人士都应认识到，事实上他是在进行投机
• 任何抢购所谓 “热门” 股票或者类似行为的人也是在投机，或者说是在赌博
• 要想持续并合理地获得优于平均业绩的机会，投资者必须遵循以下两种策略：(1) 具有内在稳健性和成功希望的策略；(2) 在华尔街并不流行的策略

点评

• 根据格雷厄姆的定义，投资包括以下三个同等重要的因素：
  1. 买进一只股票之前，要对该公司及其基础业务的稳妥性进行彻底分析，即根据公认的安全和价值标准对事实进行研究
  2. 必须仔细保护自己，以免遭受重大损失，即防止在正常或合理的条件与市场变化下出现亏损
  3. 只能期望获得 “适当的” 业绩，不要期望过高，即投资者愿意接受任何回报率或回报额，只要他做出的是理智的行为
• 华尔街就像拉斯维加斯或跑马场一样，已经把输赢的概率确定在有利于庄家的刻度上，因此，它最终能够在自己的投机游戏中战胜任何试图取胜的人
• 投资者是为自己赚钱，而投机者是为经纪人赚钱，这就是为什么华尔街总是贬低脚踏实地的投资，吹捧华而不实的投机
• 聪明的投资者永远不会仅仅因为股价下跌而抛售手中的股票，他始终应该首先考虑公司的基础业务是否发生了改变
• 一月份效应：首先，许多投资者会在年底卖出低价劣质股，以锁定亏损，从而减少应缴税款；其次，基金的专业管理人会在年终时更加小心谨慎，以保住其业绩的领先地位（或使落后地位尽量缩小）。如今虽然一月效应并未完全消失，但已经弱化了
• 股票未来表现的好坏，是由其背后公司业务的好坏决定——仅此而已
• 旨在赢得超额收益的机械方法，都将沦为 “一种自我毁灭过程，就像收益递减规律那样。” 主要由于以下两个原因：
  1. 如果此种方法纯粹出于统计上的侥幸，单凭时间的推移，就可以证明它原本是一种没有意义的方法
  2. 如果此种方法过去确实有效，随着广为人知，市场精英们总是会削弱其未来的效力，而且通常会使其完全失效
• 进行投机时，必须像有经验的赌徒走进赌场时那样：

  1. 投机就是投机，千万不要自以为是在投资

  2. 如果把投机看得太认真，会变得非常危险

  3. 必须严格限定自己的赌注，如绝对不能超过总资产的 10%

     第二章：投资者与通货膨胀

     正文

• 公共事业公司是通货膨胀的最大牺牲者：
  1. 债务成本大幅上升
  2. 由于价格管制的存在，其服务价格很难提高
  3. 电力、天然气和电信服务的单位成本在增长，要远低于同期价格指数的增长，从而使这些公司在未来处于很强的战略地位
  4. PS：这说明这类股票有一个良好的投资窗口
• 黄金在防止美元购买力贬值方面几乎完全失败：把这方面的投资限制在自己金融资产总额的 2% 以内（如果超过 65 岁，也许可以提升到 5%）
• 不能把全部资金放入一个篮子中

点评

• REITs：不动产投资信托

第三章：一个世纪的股市历史：1972 年初

正文

• 平实而有用的忠告：
  1. 倡导一致且可控的投资策略
  2. 不鼓励 “战胜市场” 和“挑选赢家”的做法

点评

• 聪明的投资者不能只靠过去来推测未来
• 生存偏见：股票指数并没有把早期破产公司包括在内，因此这种指数严重高估了投资者的实际收益
• 任何投资的价值都是而且必定永远是依存于你买入的价格
• 股票市场的走势依赖于以下三个要素：
  1. 实际的增长（公司利润和股息的增加）
  2. 通货膨胀的增长（物价的总体上涨）
  3. 投机活动的增长或下降（投资大众对股票兴趣的上升或下降）
• 耶鲁大学金融学教授罗伯特. 希勒通过对历史数据的检验，认为：
  1. 标普 500 市盈率高于 20 时，股市此后的回报率通常会较低
  2. 降到 10 倍以下时，此后的回报率会相当出色
• 像格雷厄姆一样保持谦逊，将能免受自以为是而结果却满盘皆输之苦

第四章：防御性投资者的投资组合策略

正文

• 格雷厄姆并不认同 “高风险高收益”：
  1. 投资者的目标收益率更多地由他们乐于且能够为其投资付出的智慧所决定
  2. 图省事且注重安全性的消极投资者，理应得到最低的报酬
  3. 精明且富有经验的投资者，由于他们付出了最大的智慧和技能，理应得到最大的回报
• 防御性投资者一项基本的指导原则：投资于股票的资金决不能少于其资金总额的 25% 且不高于 75%；与此相应，其债券投资的比例则应在 75% 到 25% 之间；防御性投资者两种投资应该对半开
• 如果能像一个全然不受情绪影响且精于计算的赌徒一样，他也许会将其股票投资比例减到 25%，直到道琼斯工业指数的红利达到债券利率的 2/3 时，再将其股票投资比例提升至 50%
• 随着每次新的乐观或悲观情绪的潮起朝落，我们会忘记历史并抛弃一些久经考验的原则，但却往往顽固地坚持自己的偏见，并对其深信不疑

点评

• 要成为一个聪明的投资者，有两种做法：
  1. 积极型：对一组由股票、债券和共同基金构成的动态投资组合，进行不断研究、筛选和监控
  2. 防御型：以某种自动的方式，创建一个恒久的投资组合，不再付出更多的努力（但这会显得有些枯燥）
• 每个人都应该将其资产的一部分，以现金的形式存放在无风险的安全地方，以备不时之需
• 格雷厄姆奉劝投入股市的资金永远不要超过自己总资产的 75%
• 确定一个资产配置的最终比例，除非生活状态出现了重大变化，既不要因为股市的上涨而加大其投资比例，也不要因为其下跌而更多地卖出：
  1. 如果股市上涨，可以卖到一些股票，使自己的资产比例重新回到设定的比例
  2. 要以一种可预见的、持之以恒的方法来调整资产配置，既不要过于频繁，使自己抓狂，也不要过于稀少，使预定的投资比例长期失衡
• 优先股的发行意味着公司财务状况不够健康，市场对其债券没有胃口

第 5 章：防御性投资者与普通股

正文

• 关于 1949 年的股票市场，可以归结为两点：
  1. 股票很大程度上使投资者得以免受通货膨胀的损失，而债券却完全不能提供这种保护
  2. 它可以为投资者提供较高的多年平均回报，这不仅来自其较优质债券利息更高的平均红利水平，也来自因未分配利润的再投资而产生的市场价值上扬的长期趋势
• 虽然这两项优势十分重要，但如果投资者以过高的价格买进股票，这些优势就会烟消云散
• 对于防御型投资者，给出四项可遵循的规则：
  1. 适当但不要过分分散化，持有股票数应限制在至少 10 只，最多 30 只
  2. 挑选的每家公司应该是大型的、知名的，在财务上是稳健的。
  3. 每家公司应具有长期连续支付股息的历史，如 10 年，即使 20 年也不算苛刻
  4. 买入股价限制在一定市盈率范围内，其参考的每股收益，应取过去 7 年的平均数：针对这一平均数，市盈率应控制在 25 倍以内，以过去 12 个月的利润参考，应控制在 20 倍以内
• 成长股：过去每股收益增长显著超过所有股票的平均水平，并且预计未来仍将如此持续下去的股票，成长股投资方面有很大的投机成分，从而使这种投资操作很难成功
• 对于成长股，如果股票选对了，买入价格适当，并在巨大上涨之后、可能下跌之前将其卖出，则会出现奇迹。但对于一般投资者而言，这种事情可遇而不可求
• 露希尔. 汤姆林森对美元成本平均法进行了全面研究，给出如下结论：无论证券价格出现怎样的波动，这种投资法都能使人满怀信心地取得最终的成功；迄今为止，尚无任何可与美元成本平均法相媲美的投资法问世
• 何谓 “大型、知名和财务稳健的公司”：
  1. 对一家工业企业来说，其普通股的账面价值必须不低于其总资产（包括全部的银行债务）的一半，对于铁路或公共事业公司而言，这一界限是不低于 30%
  2. “大型”和 “知名” 含有规模可观和行业地位领先的意思，其规模应位于所在行业的前四分之一或三分之一
• 过于执着于如此随意的标准是愚蠢的，这些标准只是参考性的，投资者应为自己设定标准，不同的意见分歧和不同的选择不会带来不利的影响。实际上，这种意见分歧对股票交易是有益的，因为这将使龙头股和次一级股票之间的差别，变得更加微妙、层级更丰富

点评

• 应该有多大的防御性，并不取决于对风险的容忍程度，而取决于愿意在自己的投资组合方面花多少时间和精力
• 不应购买所在公司的股票：
  1. 内部人掌握的往往是一堆假象，且购买、售出还受时间窗口的限制
  2. 对某事物了解的加深，并不会显著减少人们夸大自己实际所知的倾向，这种过度自信被称为 “本土偏见”
  3. 简而言之，熟悉会使人安于现状
• 承认自己对未来所知甚少，以及对这种无知的心安理得，正是防御型投资者最强大的武器

第 6 章：积极性投资者的证券组合策略之被动的方法

正文

• 购买大幅折扣的高等级债券，可以获得良好的收益以及升值的机会
• 财务充分安全的天路公司：税前利润是其全部利息费用的 1.5 倍
• 以票面价格出售的年利率为 5.5% 或 6% 的二级债券，几乎肯定不能买进，以 70 的价格买入这种债券还差不多；如果有足够的耐心，就有可能以这一价位买到
• 投资者应当对新发行的证券采取审慎的态度：就是要在下单前，对其进行仔细的评估和非比寻常的严格测试
• 两位金融学教授指出，公司会在股市接近高点时向公众出售股份
• 牛市期间，大批的非上市公司通常会乘机上市
• 公众的粗心，以及承销机构只要有钱赚就愿意出售任何东西的做法，只会造成一个结果，即价格崩盘
• 能够在牛市期间抵御新股发行商的花言巧语，是成为一个聪明的投资者的基本条件
• 聪明的投资者不应该为了赚取短线利润去承担随之而来的巨额损失

点评

• 对于聪明的投资者，垃圾债券只是一种可供选择的权利，并不是非买不可的义务
• 明智的投资者购买外国债券，通常不会高于其总资产的 10%
• 不要购买年管理费超过 1.25% 的新兴市场基金
• 短线交易——即持有股票的时间在几个小时左右，是有史以来人类发明的最佳自杀武器
• 高收益的 IPO 股票，大多被专门的小团体拿走了
• IPO 的含义不仅指 “首次公开发行”，还可以是以下短语的缩写：
  1. It’s Probably Overpriced
  2. Imaginary Profits Only
  3. Insiders’ Private Opportunity
  4. Idiotic, Preposterous, and Outrageous

第 7 章：积极性投资者的证券组合策略之主动的方法

正文

• 成长股的定义是：不仅过去的业绩超过了平均水平，预计将来也会如此，其特点是市场价格波动幅度一般较大
• 投资成长股面临两个意想不到的复杂情况：
  1. 业绩记录很好且看上去很有前途的普通股，其价格也相应很高
  2. 对未来的判断有可能是错误的
• 格雷厄姆坚持以过去多年的平均利润来计算市盈率
• 在长时间内获得比一般投资更好的结果，操作策略必须具备两项优势：
  1. 必须达到基本稳健所要求的客观或合理标准
  2. 必须有别于大多数投资者或投机者所采用的策略
• 选择不太受欢迎的大公司，市场会对那些因为发展不令人满意而暂时失宠的公司做出低估：
  1. 它们可以借助于资本和人力资源来渡过难关，并重获令人满意的利润
  2. 市场有可能对公司表现出现的任何改善做出较为迅速的反应
  3. 选指数中市盈率最低的 10 只股票，长期来看具有优势，该方法被称为 “道氏失宠股” 投资法
• 选择购买廉价证券：
  1. 定义：根据分析确立的事实，证券的价值要大大高于其售价，即至少比其价格高出 50%
  2. 寻找方法之评估法：对未来利润做出评估之后，再乘以与特定证券相应的系数
  3. 寻找方法之二：私人所有者从企业中获得的价值，在这个标准中更加关注资产可实现价值，尤其强调的是净流动资产或营运资本
  4. 在廉价证券市场表现出的勇气，并不仅仅来自于以往的经验，还依赖于合理的价值分析方法的运用
• 投资者要进行稳妥的投资，仅仅观察利润和股价的同时下跌是不够的，他还应要求：
  1. 过去 10 年或更长时间内的利润至少具有较好的稳定性（没有利润赤字的年份）
  2. 公司具备足够的规模和财务实力，以应对未来可能出现的困难
  3. 因此，理想状况是：一家著名大公司的股价，既大大低于其过去的平均价，又大大低于其过去平均的市盈率
• 长期被忽视或不受欢迎是导致股价偏低的重要原因，另外一个导致股价偏低的原因是市场没有了解公司的实际利润情况：
  1. 最容易识别的一类证券是：售价比公司（扣除所有优先债务后）的净运营资本本身还要低
  2. “净运营资本” 指的是公司的流动资产（比如现金、可售证券和库存等）减去其全部负债（包括优先股和长期债务）
• 中等规模的企业有足够的实力度过难关，而且它们比已有的大企业有真正更好的增长机会
• 廉价购买二类企业证券的巨额利润来源于许多方面：
  1. 股息回报较高
  2. 用于再投资的利润相对于支付的价格而言比较大，因此最终会影响股价
  3. 牛市期间，低价证券的价格一般也会比较高，因此，这会使一般的廉价证券价格至少上升到一个合理水平
  4. 即使在市场相对平淡的时期，也会不断出现价格调整过程，这样被低估的二类证券至少会上升到这类证券通常应有的价格水平
  5. 导致利润记录令人失望的许多特定因素，会因为新情况的出现、新政策的采纳和管理层的变动而得到纠正
  6. 大企业对小企业的收购
• 不要购买涉及法律诉讼的证券，对所有人都是一条有效的生存法则（最大胆的投资者除外）
• 防御型投资者应遵循三个要素：基本安全性、选择方法简单、有望获得满意的结构
• 不要按 “全价” 购买三类证券：外国债券、一般的优先股、二类普通股（企业公允业务价值），应以 2/3 的价格购买

点评

• 事后观察永远是完全清楚的，但事先预测必定是盲目的，因此对大多数投资者而言，择时交易从实际上和心理上看都是不可能的
• 如果其股价太高的话，一家优秀的企业并不是一个非常棒的投资对象
• 股价上涨得越高，似乎就更有可能继续上涨。但这与金融物理现象根本法则相抵触：公司的规模越大，增长速度越慢
• 请将 1/3 的股票资金用于购买外国（包括新兴市场）股票的共同基金，这有助于防范风险

第 8 章：投资者与市场波动

正文

• 人们离华尔街越远，就会发现股市预测或择时的吹嘘越值得怀疑
• 我们既无法根据逻辑，也无法根据实际经历认为，任何一个普通的或者一般的投资者，能够比公众（他本身就是其中一员）更成功地预测市场的变化趋势
• 择时交易对投资者没有实际价值，除非它恰好与估价法相吻合：也就是说，除非它能使投资者按大大低于自己以前的售价重新购买到自己的股票（即换仓套现）
• 有些方法之所以获得支持和变得重要，是因为它们在某个时刻表现得很好，或者有时仅因为它们似乎能够与以往的统计记录相适应；但随着它们被越来越多的人接受，其可靠性一般会下降：
  1. 随着时间推移，会带来一些以前的方法无法适应的新情况
  2. 在股市交易方面，某一理论广受欢迎，这种现象本身会对市场行为产生影响，从而削弱这种理论的长期盈利能力
• 普通投资者不可能通过努力来成功预测股价的变动
• 几乎所有的牛市都明显具备一些共同点：
  1. 价格水平达到历史最高
  2. 市盈率很高
  3. 与债券收益相比，股息收益较低
  4. 大量的保证金投机交易
  5. 有许多质量较差的新普通股发行
• 牛市持续的时间越长，投资者的健忘症就越严重
• 股市上任何赚钱方法，只要它容易理解并且被许多人采纳，那么，这种方法本身就会因太简单、太容易而无法持久：
  1. 随着时间的推移而转回自然趋势，即 “回归到平均水平”
  2. 许多人迅速采纳这种选股方案，破坏那些抢先者所享有的欢乐气氛
• 宾诺莎得出的下列结论既适合于哲学，也适合于华尔街：“所有美好的东西，都是既罕见又复杂的”
• 与大企业相比，二线企业（如今相当于标准普尔 500 之外的几千家企业）的股价波动更大；但是，这并不意味着，长远来看一组精心挑选的小企业的业绩会更差
• 一位真正的投资者不太可能相信，股市每日或每月的波动会使自己更富有或更贫穷
• 市场的大幅上升，会立即给人们带来适当的满足感以及谨慎的担忧，同时也会使人产生强烈的不谨慎冲动
• 即使是聪明的投资者，也可能需要很强的意志力来防止自己的从众行为
• 作为一名真正的投资者，他能从以下想法中获得满足感：自己的业务操作与普通大众的正好相反
• 在支付市场溢价的同时，投资者要承担很大的风险，因为他必须依靠股票本身证明自己投资的合理性：
  1. 净资产价值、账面价值、表内价值和有形资产价值，指的都是净值，即公司实物资产和金融资产的总价值减去公司所有的负债
  2. 这一价值可以根据公司年度和季度报告中的资产负债表计算出来：从全部股东权益中，减去商誉、商标和其他无形资产等所有 “软” 资产的价值
• 整个股市报价系统包含了一个内在矛盾：公司过去的记录和未来前景越好，其股价与账面值之间联系越小
  1. 但是，超出账面值的溢价越大，决定公司内在价值的基础就越不稳定
  2. 这种 “价值” 就更加取决于股市的情绪和容量的变化
  3. 这样，我们最终面临一个悖论：公司做得越成功，其股价的波动可能会更大
  4. 原因在于，所假设的未来增长率越高，所预期的时间越长，误差的幅度就会越大，而且即便很小的计算错误，都会带来高昂的代价
• 对于稳健的投资者，最好集中购买售价接近公司有形资产价值的股票——比如，高于有形资产价值不超过三分之一；除此之外，投资者还必须要求：合理的市盈率，足够强有力的财务地位，以及今后几年内的利润至少不会下降
• 在华尔街，人们不能指望任何重要的东西会完全像以前那样再次发生
• 如果说，在股票价格的波动方面做出一些有价值的预测几乎是不可能的，那么在债券方面这样做则是完全不可能的
• 可转换债券和优先股的价格波动，是下列三种不同因素共同导致的结果：
  1. 相关普通股价格变化
  2. 企业信用地位变化
  3. 整体利率水平变化

点评

• 市场先生的任务是向你提供价格，而你的任务是决定这些价格对你是否有利
• 聪明的个人投资者完全可以自由选择是否追随市场先生
• 投资活动并非要在别人的游戏中打败他们，而是要在自己的游戏中控制好自己
• 投资的全部意义并不在于所赚取的钱比一般人要多，而在于所赚取的钱足以满足自己的需要
• 我们的大脑天生会感知趋势，即使趋势并不存在
• 自己亏损所带来的痛苦程度，是等额盈利所带来快感程度的两倍
• 对于任何做长远投资的人来说，股价的不断下跌都是极好的消息
• 经常获取故事最新消息的投资者所获得的回报，仅为根本不关心股市消息的投资者的一半

第 9 章：基金投资

正文

• 这些专业人士完全可以决定股市平均水平的走向，而股市平均水平的走向完全可以决定基金的总体结果
• 基金经理正在从事过度的投机风险，并且暂时获得了过高的收益
• 规模较小是持续获得优异结果的一个必要因素
• 能在很长时间内持续超出市场平均水平的基金：大多数业务集中于专门的领域，对资本的利用进行自我限制，并不向公众大量出售

点评

• 在金融市场上，运气比技能重要得多
• 完全凭过去的业绩来购买基金的行为，是投资者所做的最愚蠢的事情之一
• 任何某一个最赚钱的因此也是最受欢迎的行业，时常会成为下一年表现最差的行业
• 金融专家对共同基金研究后，一致提出以下几点：
  1. 一般的基金，不可能通过承担研究和交易成本来挑选好的股票
  2. 基金的费用越高，其回报越低
  3. 基金股份交易越频繁，其赚钱的机会越小
  4. 高度不稳定的基金（比平均水平上升和下降幅度更大），有可能长期处于不稳定状态
  5. 过去回报很高的基金，今后不可能长时间成为赢家
• 一种基金即使不能从市场中胜出，也能够提供很大的价值——提供一种廉价的资产组合分散化方法
• 为了取得成功，个人投资者要么避免与大机构一样挑选相同的热门股，要么更有耐心地去持有这些股票
• 从长远看，指数基金将胜过大多数基金，但要选取管理费用低廉的
• 格雷厄姆与巴菲特称赞指数基金为个人投资者的最佳选择
• 优秀基金的特点：
  1. 经历都是一些最大的股东
  2. 费用低廉
  3. 敢于与众不同
  4. 不接纳新的投资者
  5. 不做广告宣传
• 按种类看，基金的年度操作费用没有理由高出下列水平：
  1. 应税市政债券（0.75%）
  2. 美国大型和中型公司股票（1.0%）
  3. 高收益垃圾债券（1.0%）
  4. 美国小型公司股票（1.25%）
  5. 外国股票（1.5%）
• 昨天的赢家往往会成为明天的输家，但昨天的输家几乎从未成为明天的赢家：不要购买以往业绩一直很差的基金，尤其是当它们的年费高于平均水平时
• 什么时候出售基金：
  1. 交易策略突然发生剧烈变化
  2. 费用上升
  3. 过度交易导致经常出现大量税单
  4. 突然产生异常回报
• 当某种东西实际可以被预测时，相信自己能做出预测的判断才是理智的观点。如果脱离实际，那只是盲目自尊行为，最终将以自我失败而告终

第 10 章：投资者与投资顾问

正文

• 投资顾问：利用自己通过训练所获得的高超技能和经验来防止客户出现失误，并确保他们获得应有的投资收入
• 如果投资者在运用资金方面主要依赖于他人的建议，那么，他必须将自己与投资顾问严格限制于程式、保守甚至有些枯燥的投资方式，或者是必须对指导其投资渠道的人非常熟悉和信任
• 真正的投资顾问在其承诺和建议方面都是相当保守的，它们并不声称自己比别人英明，其引以为豪的地方在于细心、稳健和称职：
  1. 主要目标是在较长时间内保留住主要的价值，并获得较为稳健的收入增长率
  2. 其他任何成就都被视为额外的服务
• 金融服务公司一直在进行股市的预测，但没有任何人将这种活动当真。当然，它们对企业经营状况的理解和预测更具有权威性和启发性

点评

• 最优秀的顾问已经招满了客户，因此不愿意接纳你，除非你看上去能够与他进行很好的合作

《聪明的投资者》读书笔记 (下)Make the world a better place

格雷厄姆对于投资的意义就像欧几里得对于几何学、达尔文对于生物进化论一样重要。

• 第 11 章：普通投资者证券分析的一般方法
  • 正文
  • [点评](

第 11 章：普通投资者证券分析的一般方法

正文

• 证券分析师要关注某种证券的过去、现在和未来情况：
  1. 介绍企业的业务，汇总其经营结果和财务状况，指出其缺点以及可能面对的结果和风险
  2. 根据各种假设条件或 “最好猜测” 来估算其未来的盈利能力
  3. 他有可能要大力调整公司年度报告中的数据，尤其要关注这些报告中有可能被极力夸大或过于轻描淡写的东西
  4. 设计和使用一些安全标准，主要涉及过去的平均收益状况，同时也涉及资本结构、营运资本、资产价值和其他方面
• 数学估价方法在那些人们认为它不太靠谱的领域却非常流行：
  1. 预测的增长率越高，期限越远，那么预测对微小误差就越敏感
  2. 投资者必须高度戒备那些声称用复杂计算方法来解决基本金融问题的人
  3. 格雷厄姆说：在华尔街 44 年的经历和研究中，除了简单的算术和最近本的代数之外，我从未看到过关于普通股价值或相关投资政策的可靠算法。一旦使用微积分或高等代数，你就把它看做是一种警示，操作者在试图以理论代替经验，而通常也是在试图以投资为幌子而掩盖投机
• 证券分析方面最可靠因而也最被人们看重的是对债券和投资级优先股安全性或品质的关注：
  1. 债券：以往某些年份的利润为利息总支出的多少倍
  2. 优先股：利润为债券利息和优先股股息的多少倍
  3. 新时代下的建议要求：所获得利润占债券本金的百分比，工业企业 33%，公用事业 20%，铁路 25%
• 除了利润保障标准外，一般还可以使用其他标准：
  1. 企业规模：在公司的业务规模以及城市的人口方面，有一个最低的标准（工业企业、公用事业和铁路的标准各有不同）
  2. 股票与权益比：普通股的市值与债务（或债务加优先股）的总面值之间的比率，它大致反应了普通股投资所提供的保护或 “缓冲”
  3. 财产价值：资产负债表中所反映的价值或者资产评估价值；经验表明，多数情况下的安全性取决于企业的盈利能力，如果这方面欠缺的话，资产的大部分推定价值就会丧失；然而，公共事业、房地产企业和投资公司而言，资产价值是许多债券和优先股的一个很重要的独立标准
• 投资领域的历史表明，在绝大多数情况下，如果债券和优先股能够满足按以往业绩所确定的严格安全性标准，那么它们就能够成功地应对未来的形式变迁
• 根据过去记录的好坏来判断未来安全性的观点，更加适用于公共事业组织，这一行业是债券投资的主要领域
• 购买工业企业的债券和优先股时，应该局限于那些规模较大且过去有能力经受严重压力的企业
• 投资者并不能永久性地依赖有利环境，因此在挑选工业或其他企业债券时，不可以放宽自己的标准
• 对大多数投资者而言，理想的选择就是购买总体股票市场指数基金，这是持有每种值得购买的股票一种廉价方法
• 影响资本化率的因素：
  1. 总体的长期前景：有些时候市盈率有可能是错误的，华尔街对某一行业未来的一致看法，通常要么过于乐观，要么过于悲观。历史证明，华尔街的预测 “专家” 既没有能力预测整个市场的表现，也没有能力预测某个行业和某种特定股票的表现。正如格雷厄姆指出，投资者个人也不太可能做得更好，聪明的投资者的优异表现来自于他们不以任何人（包括本人）预测结果的准确性来做决定
  2. 管理：如果不能设计出方法从而对管理层的能力进行客观的、量化的和可靠的检验，只能模糊地考察这一因素。情况只有在最近发生变化，而变化的影响还没有在实际数据中反映出来时，管理因素才重要
  3. 财务实力和资本结构：相同价格下，与每股收益相同但拥有大量银行贷款和优先证券的公司相比，只有普通股和大量盈余现金的公司股票更值得持有
  4. 股息记录：多年连续（如 20 年以上）连续住股息，是反映公司股票质量的重要有利因素，防御性投资者可以只购买符合这一标准的股票
  5. 当期股息收益率：现在已经有所变化，美国税法既不鼓励投资者索取股息，也不鼓励企业派发股息
• 下面这个简洁的成长股估价公式十分接近一些更加复杂的数学计算所得到的结果：
  1. 价值 = 当期（正常）利润 * （8.5 + 两倍的预期年增长率）
  2. 增长率应该是随后 7-10 年的预期增长率
• 事实上，分析师既不能实际估算出当期利润的恰当乘数，也不能估算出未来利润的预期乘数
• 基于未来预期结果的 “科学的” 股票估价都必须考虑到未来的利率状况
• 行业以及其中某个企业的经济状况研究会在重要因素方面获得一些宝贵见解——此类因素将在未来发挥作用，但目前的市场并没有明显察觉到这一点
• 然而面向投资者的大多数行业研究的实际价值并不是太大，因为其所发掘出的材料一般都是公众非常熟悉的，并已对市场价格产生了重要的影响
• 华尔街对较远未来的判断非常糟糕，这必然使它研究中的重要内容（对各个行业利润变化过程的预测）也很糟糕
• 如果投资结论主要来自于对未来的判断，没有目前明显的价值支持，这就存在着风险；然而，过分拘泥于以实际结果严格计算出的价值范围，同样也有可能存在放弃绝佳机会的风险
• 两步评估过程：
  1. 使用一个公式，计算以过去的盈利能力、稳定性、增长率以及目前财务状况等数据为基础的各个权重
  2. 完全以以往业绩为基础的价值，应该根据未来预期的新情况进行多大程度的修正
  3. 报告中应该既反映初始价值，也反应修正后的价值，以及调整理由
• 聪明的分析师将把自己的工作限于下列行业群体：
  1. 其未来似乎可以合理地做出预测，这类行业不要过分依赖于如下不可预测的因素：利率变动、石油和金属等原材料未来价格走势，如博彩、化妆品、酒类、养老院、废物回收处理等行业的未来更具可预测性
  2. 以往业绩的价值相对于当期价格的安全边际很大

点评

• 格雷厄姆认为有 5 种因素具有决定性作用：
  1. 企业 “总体的长期前景”
  2. 企业管理层的水平
  3. 企业的财务实力和资本结构
  4. 企业的股息记录
  5. 企业当期的股息支付率
• 长期前景：获取 5 年的年度财务报告以及至少一年的季度财务报表，进行梳理、收集证据后回答两个决定性问题：企业增长的原因是什么？企业现在（以及将来）的利润来自何方？需要注意的问题包括：
  1. 企业是个 “连环并购者”，平均一年内有 2-3 起以上的并购预示着有可能出现麻烦，毕竟如果某企业自身都认为应该购买其他企业的股份，而不愿意从事自己的投资。核实一下该企业以往的并购记录，食欲过盛的企业在吞下大企业后，最终只是又将其吐出来，吐出并购企业可能会遭受惨重的损失。如果并购价过高，则需要长期资产冲销或会计减记，这对未来业务而言是个不祥之兆
  2. OPM（Other People’s Money）成瘾者，通过借债或出售股份来抬升 “他人资金” 的总量。在现金流量表中，这些资金被称为“来自于融资业务的现金”，这些资金使得一家有问题的企业似乎在成长，即使其基础业务并不能带来足够的现金，即经营活动的现金一直为负数，而融资获得现金一直为正数
  3. 企业不太灵活，其大多数收入来自于某个（或某几个）客户
  4. 企业要有宽广的 “防御工事” 或竞争优势，如强有力的品牌形象、对市场的垄断或近乎垄断、规模经济、特有的无形资产、无法被替代等
  5. 企业是一位长跑运动员，而不是短跑运动员，需要查看企业前 10 年内收入和净利润是否持续平稳地增长，10% 的税前利润增长是可持续的，更高的增长率（或者说 1-2 年内的突然急速增长）必然会减缓下来
  6. 企业勤于播种和收获，没有任何研发支出的企业至少与支出过大的企业一样脆弱
• 管理层的品质和行为：企业的高管应该言行一致，查阅以往的年度报告，核实管理者做出过哪些预测以及是否达到了目标。管理者应该诚恳承认自己的失误，并承担相应的责任，而不应该拿 “总体经济”、“不确定因素”、“需求不足” 等通用理由作为替罪羊。查清企业董事会主席讲话的语气和内容是否前后一致，或者说是否随着最近的华尔街潮流而波动：
  1. 他们是否在为自己谋求最大化利益，如过高年薪、股票期权重新定价等
  2. 企业高管是管理者还是推销员，高管应该将大部分时间用于管理企业内部事务，而不应该向公众投资者推销自己的企业，会计业务应该使其财务结果更加透明化而不是更加模糊
• 财务实力和资本结构：优良企业最基本的定义是所获取资金要多于所消耗资金：
  1. 关注所有者权益，净收益 + 摊销和折旧 - 正常资本支出，也就是如果完全拥有这家企业，年底口袋里将有多少现金
  2. 还要减掉的项目包括：分配股票期权的所有成本、任何 “异常的”“一次性的” 或“特殊的”费用、任何来自于企业养老金的“收入”
  3. 每股所有者权益总体上一直按高于 6% 或 7% 的速度增长，这就说明该企业有稳定的现金流，且增长前景很好
  4. 接下来看企业的资本结构，一般而言长期债务应低于总资本的 50%，另外要确定长期债务是固定利率还是浮动利率
• 关于股息：
  1. 企业要证明不支付股息，股东的结果会更好，如始终能在竞争中获胜
  2. 不断进行股票分割的企业是把投资者当傻瓜
  3. 应在股价便宜时回购股份，而不是处于或接近最高位时，否则是高管以 “提升股东价值” 为名义出售自己的股票期权以获利

全文完

引言：这本书希望实现的目标

《聪明的投资者》的引言部分，“这本书希望实现的目标”，为读者设定了整本书的基调和核心理念。本杰明 · 格雷厄姆在这部分主要阐述了他写作这本书的主要目的和读者可以从中获取的价值。以下是对引言的主要内容和目标的解读：

教育投资者

• 智慧投资的原则：格雷厄姆的主要目的是教育读者关于智慧投资的基本原则。他希望读者能够学会如何做出理性的、基于分析的投资决策。
• 区分投资与投机：引言中格雷厄姆强调了理解投资与投机之间区别的重要性，明确指出这本书着重于投资而非投机。

培养长期视角

• 长期投资策略：格雷厄姆倡导一种长期的投资视角，反对基于短期市场波动的投资行为。
• 市场波动的理解：他还强调了理解和正确对待市场波动的重要性，鼓励投资者不被短期的价格波动所影响。

风险管理

• 本金保护：格雷厄姆特别强调了投资中本金保护的重要性，提倡投资者采取措施来避免重大的资本损失。
• 合理的回报期望：他还提醒读者设定合理的回报期望，避免追求不切实际的高收益。

投资心理学

• 情绪控制：引言部分提及了投资心理学的重要性，指出成功的投资不仅需要技术和知识，也需要良好的情绪控制和纪律。

实用性和理论结合

• 实用建议与案例：格雷厄姆承诺在书中提供实用的建议和案例分析，使理论与实际投资实践相结合。

总而言之，引言部分清晰地设定了《聪明的投资者》的主要目标：提供一个坚实的投资框架，帮助读者成为更智慧、更有纪律的投资者。格雷厄姆在这部分中为读者揭示了投资的本质，指导他们如何在变化多端的市场中保持理性和成功。

第 1 章 投资与投机：聪明投资者可期望的结果

“投资与投机：聪明投资者可期望的结果” 是《聪明的投资者》一书中的重要章节，它主要讨论了投资与投机之间的区别以及聪明投资者应当期望的投资结果。以下是对该章节的详细解读：

投资与投机的区别

• 定义：本杰明 · 格雷厄姆在书中区分了 “投资” 和“投机”这两个概念。他将投资定义为一种经过充分分析的操作，目的是保护本金并确保获得适当的回报。相反，投机则是依赖于市场的短期价格波动来获利。
• 风险和回报：投资注重长期的稳定增长和本金安全，而投机更多地涉及较高风险和潜在的高回报。

聪明投资者的期望

• 合理的回报：聪明的投资者应该寻求合理而不是异常高的回报。格雷厄姆强调投资者应该有现实的预期，理解市场的平均回报率并以此为基准。
• 风险控制：聪明的投资者也意识到风险管理的重要性，不仅仅追求最大化收益，而是在保护本金的同时寻求合理的回报。

长期视角

• 耐心：投资需要耐心和长期的视角。格雷厄姆鼓励投资者避免短期市场的干扰，专注于公司的基本面和长期表现。
• 避免情绪化决策：聪明的投资者不会被市场的短期波动所左右，而是基于彻底的分析和理性判断来做出投资决策。

实践建议

• 分散投资：为了减少风险，聪明的投资者应该进行分散投资，不将所有资金投入单一的股票或资产。
• 持续学习：格雷厄姆还建议投资者持续学习和了解市场动态，不断提升自己的投资技能和知识。

总而言之，这一章节核心在于指导投资者如何区分投资与投机，树立合理的投资预期，并采取一种更加稳健和长期的投资策略。格雷厄姆的这些原则至今仍被认为是智慧投资的基石。

第 2 章：投资者与通货膨胀

“投资者与通货膨胀” 是《聪明的投资者》中一个重要的章节，专注于探讨通货膨胀对投资者的影响以及如何在通货膨胀环境下做出明智的投资决策。以下是对该章节的详细解读：

通货膨胀对投资的影响

• 购买力侵蚀：格雷厄姆强调通货膨胀导致货币购买力下降，这是每个投资者都必须面对的现实问题。长期的通货膨胀对投资回报有显著影响，尤其是对于固定收益投资如债券。
• 实际收益率：投资者应关注实际收益率（即扣除通胀后的收益率），而不仅仅是名义收益率。

应对通货膨胀的策略

• 分散投资：格雷厄姆建议在面对通货膨胀时采用分散化的投资策略，包括股票、债券和可能的实物资产。
• 投资于股票：虽然短期内股市可能受到通货膨胀的负面影响，但长期来看，投资于具有强劲盈利能力和增长潜力的公司可以是对抗通货膨胀的有效手段。

选择合适的投资工具

• 实物资产：考虑投资于如房地产或黄金等实物资产，这些通常在通货膨胀期间表现较好。
• 通胀保护债券：如果适用，考虑投资于提供通胀保护的债券产品，如美国的通胀保护国债（TIPS）。

长期视角

• 长期规划：格雷厄姆强调需要有一个长期的投资视角来应对通货膨胀，特别是在退休规划方面。
• 定期调整：建议定期审视和调整投资组合，以适应通货膨胀环境下的变化。

结论

• 综合考量：格雷厄姆总结说，虽然完全避免通货膨胀的影响是不可能的，但通过智慧的投资策略和持续的调整，投资者可以减少通货膨胀对其投资组合的负面影响。

这一章节为投资者提供了关于如何在不断变化的经济环境和通货膨胀的挑战中做出明智决策的重要见解。格雷厄姆的建议帮助投资者理解并应对通货膨胀对投资组合的潜在影响。

第 3 章 一个世纪的股市历史：1972 年初的股市价格水平

“一个世纪的股市历史：1972 年初的股市价格水平” 是《聪明的投资者》中的一个章节，其中本杰明 · 格雷厄姆通过回顾一个世纪的股市历史，特别是聚焦在 1972 年初的股市情况，来分析股市的长期趋势和波动。以下是对该章节的解读：

历史回顾

• 市场的长期趋势：格雷厄姆通过回顾历史数据，展示了股市在长期内的上升和下降趋势，突出了股市的波动性和不可预测性。
• 经济周期的影响：他分析了经济周期对股市表现的影响，包括经济扩张和衰退期间的市场表现。

1972 年股市分析

• 市场评估：格雷厄姆特别聚焦于 1972 年初的股市，评估了当时的市场价格水平，包括股价与公司盈利和资产价值之间的关系。
• 市场高估风险：他警告投资者要警惕市场高估的风险，特别是在长期牛市之后，当市场普遍乐观时。

投资策略

• 价值投资原则：基于对 1972 年市场的分析，格雷厄姆重申了价值投资的原则，即寻找那些价格低于其内在价值的股票。
• 风险管理：他强调了在高估市场中管理风险的重要性，建议投资者在决策时考虑市场条件和估值水平。

历史教训

• 市场周期的理解：通过分析 1972 年的市场，格雷厄姆提醒投资者理解股市的周期性，并根据这些周期来调整他们的投资策略。
• 长期视角：他鼓励投资者保持长期视角，不被短期市场波动所左右。

结论

• 历史的智慧：格雷厄姆的分析指出，通过理解并学习过去的股市历史，投资者可以更好地准备自己应对未来的市场变化和挑战。

这一章节通过对 1972 年初的股市进行深入分析，展示了历史对于理解当前市场条件和未来趋势的重要性，同时强调了价值投资和风险管理在投资决策中的核心地位。

第 4 章：一般投资组合政策：防御性投资者

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“一般投资组合政策：防御性投资者” 是《聪明的投资者》中关于为防御性投资者设计投资组合的章节。在这一章中，本杰明 · 格雷厄姆详细讨论了适合那些寻求保护本金和获得稳定收入的投资者的策略。以下是对该章节的详细解读：

防御性投资者的定义

• 风险偏好：防御性投资者通常是指那些不愿意承担过多风险，希望保护其本金并获得稳定收入的投资者。
• 投资目标：主要目标是避免重大损失和获得合理的回报，而不是追求高收益。

投资组合的构建

• 资产分配：强调在股票和债券之间适当分配资产，以达到风险和回报的平衡。
• 质量和稳定性：建议选择质量高、业绩稳定的公司股票以及信用评级高的债券。

股票投资的建议

• 选择蓝筹股：对于股票投资，建议选择那些市值大、盈利稳定且常常支付股息的蓝筹股。
• 分散化投资：强调分散化投资的重要性，以减少依赖个别股票或行业的风险。

债券投资的建议

• 债券类型：推荐投资于政府债券或高质量的企业债券。
• 到期期限：建议根据个人的投资时间框架选择不同到期期限的债券。

长期视角

• 耐心与纪律：强调防御性投资者需要有耐心和纪律，专注于长期投资而非短期市场波动。
• 定期审查：建议定期审查投资组合，确保其仍符合个人的风险承受能力和投资目标。

结论

• 保守策略的价值：格雷厄姆总结强调，对于防御性投资者而言，采取保守的投资策略，虽然可能不会带来惊人的收益，但可以有效地保护本金并实现稳定的收入。

这一章节为那些倾向于保守投资的读者提供了实用的建议和指导，帮助他们构建一个既安全又能带来合理回报的投资组合。

第 5 章：防御性投资者与普通股

“防御性投资者与普通股” 是《聪明的投资者》中的一个章节，专门讨论防御性投资者在普通股（股票）投资方面的策略和注意事项。本章主要指导那些寻求保护本金和获得稳定收入的防御性投资者如何在其投资组合中合理地配置普通股。以下是对该章节的详细解读：

普通股对防御性投资者的意义

• 风险与回报：虽然普通股通常被视为风险较高的投资，但格雷厄姆指出，合适的股票选择和分散化策略可以使普通股成为防御性投资者的有效投资工具。
• 股息收入：特别是那些提供稳定股息收入的股票，可以为防御性投资者提供一定的收入来源。

选择股票的标准

• 公司的财务健康：建议选择那些财务稳健、盈利能力强的公司。
• 稳定的历史业绩：寻找具有长期稳定盈利和良好股息支付记录的公司。
• 市场地位：考虑投资于市场地位牢固、行业领导者的公司。

分散化投资

• 减少风险：通过在不同行业和公司中分散投资来降低风险。
• 投资数量：建议持有一定数量的不同股票，以实现有效的风险分散。

长期持有

• 耐心与纪律：强调长期持有策略和避免频繁交易，因为频繁交易会增加成本并可能降低整体回报。
• 市场波动的忽视：鼓励投资者忽视短期的市场波动，专注于股票的长期表现。

投资策略

• 保守的方法：采取保守的投资方法，选择那些相对安全且提供适当回报的股票。
• 价格意识：在选择股票时，也要考虑其价格是否合理，避免购买过高估值的股票。

结论

• 平衡与适应性：格雷厄姆最终强调，防御性投资者在普通股投资中应寻求风险与回报的平衡，并根据市场情况和个人投资目标灵活调整投资组合。

本章为防御性投资者提供了关于如何在他们的投资组合中适当纳入普通股的实用建议，同时强调了风险控制和长期视角的重要性。

第 6 章：积极投资者的投资组合政策：消极方法

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“积极投资者的投资组合政策：消极方法”是《聪明的投资者》中针对积极型投资者的投资策略的章节。这里的 “消极方法” 并不意味着不作为，而是指一种更为谨慎和基于规则的投资方法，旨在减少过多的主动交易和市场预测。以下是对该章节的详细解读：

积极投资者的定义

• 积极投资者：与防御性投资者相比，积极投资者愿意花费更多时间和精力来管理其投资组合，寻求超越市场平均水平的回报。
• 消极方法：尽管名为 “消极”，这种方法实际上是一种积极的投资策略，强调通过遵循一定的原则和规则来实现投资目标。

消极投资策略

• 市场指数投资：一种常见的消极方法是投资于市场指数，如通过购买指数基金来复制整个市场或特定指数的表现。
• 长期持有：这种策略倡导长期持有投资，而不是频繁交易。

降低成本和风险

• 交易成本：通过减少交易，投资者可以降低交易成本，包括佣金和税收。
• 市场波动风险：长期持有并跟踪市场指数可以帮助投资者减少因市场短期波动带来的风险。

分散化投资

• 广泛分散：消极策略通常涉及广泛的资产分散，以减少对任何单一投资或市场领域的过度依赖。
• 不同资产类别：包括在不同的资产类别（如股票、债券、现金等）之间进行分配。

结论

• 效率和简洁：格雷厄姆强调，对于那些寻求在保持简洁投资方法的同时实现良好回报的积极投资者来说，消极投资策略可能是一个有效的选择。
• 市场效率的认可：这种策略基于对市场效率的认可，即认为市场通常能正确地定价，长期而言难以通过积极交易一致地战胜市场。

总体而言，这一章节为积极型投资者提供了一种相对简单且效率高的投资策略，强调了通过消极方法实现长期稳健增长的可能性。

第 7 章：积极投资者的投资组合政策：积极方面

“积极投资者的投资组合政策：积极方面” 是《聪明的投资者》中的一个重要章节，专注于为那些愿意更积极地管理其投资组合的投资者提供指导。本章讨论了积极型投资者如何通过主动管理和精选投资来寻求超越市场平均回报的策略。以下是对该章节的详细解读：

积极投资的定义

• 主动管理：积极投资者倾向于通过主动研究和分析，选择具有潜在增值机会的个别股票或资产。
• 超越市场：这类投资者的目标通常是实现超过市场平均水平的回报。

投资组合构建

• 个股选择：积极投资者需要进行深入的个股分析，寻找被市场低估的股票。
• 质量和潜力：选择那些业绩稳定、具有良好增长潜力的公司，同时关注其财务健康状况。

市场时机

• 市场定时：虽然市场定时通常被视为具有高风险，但积极投资者可能会试图通过分析市场趋势和经济指标来优化买卖时机。
• 风险控制：在尝试市场定时时，需要有有效的风险控制策略，避免可能的大幅损失。

分析方法

• 基本面分析：进行公司的基本面分析，包括财务报表分析、行业地位评估以及管理层质量。
• 技术分析：一些积极投资者可能也会使用技术分析作为辅助工具，尤其是在决定买卖时机方面。

分散化与集中

• 集中投资：与防御性投资者不同，积极投资者可能会在相信的投资机会上进行更多的集中投资。
• 风险管理：尽管如此，仍然需要适当的分散化以管理不可预见的市场风险。

结论

• 自我学习与适应：格雷厄姆强调，积极投资者需要持续学习和适应市场变化，不断完善其投资策略。
• 纪律与耐心：成功的积极投资不仅仅是关于选择正确的股票，还包括维持投资纪律和耐心，特别是在面对市场波动时。

这一章节为有经验和愿意花费更多时间进行市场研究的积极投资者提供了实用的策略和指导，帮助他们在主动管理投资组合时做出明智的决策。

第 8 章：投资者与市场波动

“投资者与市场波动” 是《聪明的投资者》中的一个核心章节，深入探讨了股票市场的波动性及其对投资决策的影响。本章的重点在于教导投资者如何理解和利用市场的非理性波动，而不是被它所左右。以下是对该章节的详细解读：

市场波动的本质

• 市场的非理性：格雷厄姆指出，股票市场的价格波动往往是非理性的，这些波动常常与公司的基本面无关。
• 短期与长期：他区分了市场的短期波动和公司长期价值之间的差异，强调投资者应专注于后者。

“先生市场” 的比喻

• 情绪化的市场：格雷厄姆通过 “先生市场” 这个比喻，形象地描述了市场的情绪化和非理性行为。在这个比喻中，先生市场每天都会根据自己的情绪给出不同的股票报价。
• 利用市场波动：他建议投资者可以利用先生市场的情绪化行为——在市场价格低于公司内在价值时买入，而当价格高于内在价值时卖出。

投资者的心态

• 避免从众：格雷厄姆鼓励投资者保持独立思考，避免盲目跟随市场趋势。
• 理性与决策：他建议投资者在做出投资决策时保持冷静和理性，不被短期市场波动所影响。

长期投资策略

• 价值投资：强调基于公司的内在价值而非市场价格来做出投资决策的重要性。
• 市场定价的机会：认识到市场的非理性定价有时提供了购买优质资产的机会。
• 长期视角：他强调了保持长期视角的重要性，建议投资者关注公司的基本面，如盈利能力、财务状况和增长前景，而不是仅仅关注股价的短期波动。

投资纪律

• 一致性和持续性：建议投资者在市场波动时保持一致的投资策略，避免情绪化的反应。
• 风险管理：提倡适当的风险管理，如通过分散化投资来减少对市场波动的敏感性。

结论

• 长期视角和独立性：强调了保持长期视角和独立性对于成功投资的重要性。

第 8 章对于理解市场波动的性质以及如何在波动中做出明智决策提供了深刻的见解。格雷厄姆的观点鼓励投资者利用市场的非理性行为，同时保持冷静和理性的态度。

投资纪律

• 一致性和持续性：建议投资者在市场波动时保持一致的投资策略，避免情绪化的反应。
• 风险管理：提倡适当的风险管理，如通过分散化投资来减少对市场波动的敏感性。

结论

• 长期视角和独立性：强调了保持长期视角和独立性对于成功投资的重要性。

第 8 章对于理解市场波动的性质以及如何在波动中做出明智决策提供了深刻的见解。格雷厄姆的观点鼓励投资者利用市场的非理性行为，同时保持冷静和理性的态度。

第 9 章：投资投资基金

“投资投资基金” 是《聪明的投资者》中专门讨论投资基金的章节。在这一章中，本杰明 · 格雷厄姆详细分析了投资基金的特性、优势与风险，以及投资者在选择和投资基金时应考虑的因素。以下是对该章节的详细解读：

投资基金的定义和类型

• 基金概述：格雷厄姆解释了投资基金是由多位投资者共同出资，由专业基金经理管理的一种投资方式。基金可以投资于股票、债券或其他资产。
• 不同类型的基金：介绍了不同类型的投资基金，包括共同基金（Mutual Funds）、指数基金、封闭式基金等。

投资基金的优势

• 分散化：基金提供了一种便捷的方式来实现投资组合的分散化，降低特定股票或行业风险。
• 专业管理：投资者可以利用基金经理的专业知识和经验进行投资。

投资基金的风险

• 管理费用和佣金：讨论了投资基金可能涉及的管理费用、销售佣金等成本，这些费用可能影响投资回报。
• 市场风险：尽管基金提供了分散化，但仍然面临市场波动带来的整体风险。

选择投资基金的准则

• 费用和开销：强调在选择基金时，应考虑其费用结构是否合理。
• 基金经理的业绩记录：考察基金经理的历史业绩和管理策略，了解其是否能够长期实现良好的回报。
• 基金的投资策略：理解基金的投资策略和市场定位，确保其符合个人的投资目标和风险偏好。

投资基金的策略

• 长期视角：建议投资者采取长期投资的视角，避免因短期市场波动而频繁买卖基金。
• 定期评估：建议定期对基金投资进行审查和评估，以确保它们继续符合投资目标。

结论

• 审慎选择：格雷厄姆总结说，投资基金时需要谨慎选择和理性决策。虽然基金提供了便利和专业管理，但投资者仍需了解其潜在的风险和限制。

本章为投资者提供了关于如何理解、评估和选择投资基金的深刻见解，同时强调了在投资过程中保持长期视角和定期审查的重要性。

第 10 章：投资者及其顾问

“投资者及其顾问” 是《聪明的投资者》中的一个章节，专门讨论投资者如何选择和利用财务顾问的问题。在这一章中，本杰明 · 格雷厄姆提供了关于选择财务顾问、与顾问合作以及评估顾问服务的指导。以下是对该章节的详细解读：

选择财务顾问的重要性

• 专业知识：格雷厄姆指出，许多投资者可能缺乏足够的知识和经验来独立管理他们的投资组合，因此可能需要专业的财务顾问。
• 时间与能力：对于那些没有时间或能力亲自管理投资的人来说，选择一个可靠的顾问尤为重要。

选择合适的顾问

• 资质与经验：建议评估潜在顾问的专业资质、经验和过往的业绩记录。
• 费用结构：考虑顾问的收费方式，包括他们是按固定费用、按资产管理费用还是基于业绩的费用来收费。
• 信誉与道德：研究顾问的信誉和职业道德，确保他们的服务符合高标准。

与顾问的有效合作

• 明确目标和期望：与顾问明确沟通个人的投资目标、风险偏好和期望回报。
• 定期沟通和评估：定期与顾问沟通，评估投资组合的表现和顾问的服务质量。

自我教育的重要性

• 理解投资原则：格雷厄姆鼓励投资者即使在使用顾问的情况下，也应该努力了解基本的投资原则和策略。
• 积极参与：建议投资者积极参与投资决策过程，而不是完全依赖顾问。

结论

• 顾问作为资源：格雷厄姆总结说，财务顾问可以是宝贵的资源，但投第 11 章：股票的智能投资者资者应该将他们视为辅助工具，而不是完全放弃自己的投资决策权。

这一章节为投资者提供了如何选择和有效利用财务顾问的宝贵建议。格雷厄姆强调了投资者在整个过程中应保持独立思考和积极参与的重要性。

第 11 章：普通投资者的证券分析：一般方法

“普通投资者的证券分析：一般方法” 是《聪明的投资者》中的一个章节，专门讨论了普通投资者在进行证券分析时应遵循的基本方法和原则。本章旨在为非专业投资者提供一个明确的框架，帮助他们在选择个股和其他证券时做出明智的决策。以下是对该章节的详细解读：

证券分析的重要性

• 基本分析：格雷厄姆强调即使是普通投资者也应该进行基本的证券分析。这包括了解和分析公司的财务报表、市场地位、竞争优势以及未来的盈利潜力。

分析方法

• 财务报表分析：学习如何阅读和理解公司的利润表、资产负债表和现金流量表。
• 盈利能力和稳定性：评估公司的盈利能力，包括其收入和盈利的稳定性以及增长趋势。
• 财务健康：分析公司的财务健康状况，包括债务水平、流动性和资本结构。

投资决策原则

• 边际安全：搜索提供边际安全的投资机会，即其市场价格低于其估算的内在价值。
• 分散投资：为了降低风险，实施分散化投资策略，不将资金过度集中在少数证券上。

长期视角

• 耐心和纪律：保持长期投资的视角，避免因短期市场波动而做出冲动的买卖决策。
• 独立思考：鼓励投资者独立思考，不被市场的普遍情绪所左右。

实践建议

• 定期复审：定期复审和评估持有的证券，确保它们仍符合投资目标和标准。
• 继续学习：鼓励投资者持续学习和提高自己的分析能力，随着经验的积累，逐步提高投资决策的质量。

结论

• 智慧投资：格雷厄姆总结说，通过遵循这些一般的证券分析方法，普通投资者可以更加明智地选择和管理他们的投资。

本章节为普通投资者提供了一个实用的指导，帮助他们建立起对证券分析的基本理解，并应用这些知识来做出更加理性和有根据的投资决策。

第 12 章：关于每股收益需要考虑的事项

“关于每股收益需要考虑的事项” 是《聪明的投资者》中的一个章节，专注于分析每股收益（Earnings Per Share, EPS）这一财务指标以及如何正确理解和使用它。本章节对投资者来说至关重要，因为它帮助他们深入理解 EPS 在投资决策中的作用及其局限性。以下是对该章节的详细解读：

每股收益的计算

• EPS 的定义：格雷厄姆解释了每股收益是公司净利润除以在外流通的普通股总数。
• 计算细节：讨论了在计算 EPS 时需要考虑的各种因素，如优先股股息、非经常性收益和亏损、以及股票的增发或回购等。

EPS 的重要性和局限性

• 盈利能力指标：EPS 是衡量公司盈利能力的一个关键指标，被广泛用于评估股票的价值。
• 局限性：格雷厄姆指出，EPS 并不能完全反映公司的财务健康状况，特别是如果不考虑资产质量、债务水平和现金流等其他因素的话。

分析和解读 EPS

• 长期趋势：建议投资者关注 EPS 的长期趋势而非单一年度的数据，以获得更准确的公司盈利能力信息。
• 质量评估：评估 EPS 的质量，识别和调整非经常性收益或亏损，以及其他可能影响 EPS 的一次性事件。

使用 EPS 的策略

• 估值比较：使用 EPS 与股价比较，计算市盈率（P/E Ratio），作为评估股票是否高估或低估的一个工具。
• 与同行比较：将公司的 EPS 与同行业其他公司进行比较，以评估其在行业中的表现。

注意事项

• 操纵 EPS：警告投资者注意，一些公司可能通过会计手段操纵 EPS，从而误导投资者。
• 全面分析：强调在使用 EPS 作为投资决策依据时，需要结合公司的其他财务和非财务信息进行全面分析。

结论

• 辅助工具：格雷厄姆总结说，每股收益是一个有用的分析工具，但投资者应将其作为更广泛分析的一部分，而不是唯一的决策依据。

通过这一章节，投资者可以更好地理解每股收益的计算方法、重要性、局限性，以及如何在实际投资分析中合理应用这一指标。

第 13 章：四家上市公司的比较

“四家上市公司的比较” 是《聪明的投资者》中的一个章节，其中本杰明 · 格雷厄姆通过对四家上市公司的深入比较和分析，展示了如何应用他的投资原则来评估不同公司的投资价值。这个章节通过具体的案例研究，为读者提供了一个实际应用格雷厄姆投资方法的范例。以下是对该章节的大致解读：

公司选择的标准

• 行业与财务数据：格雷厄姆可能选择了不同行业的公司，并提供了每家公司的详细财务数据，如收入、盈利、负债和市值等。
• 市场表现：分析了这些公司在股市中的表现，包括股价波动和市盈率等。

比较的方法

• 财务健康状况：对每家公司的财务健康状况进行比较，包括资产负债结构、盈利能力和现金流状况。
• 增长潜力：评估每家公司的增长潜力，包括行业地位、市场趋势和管理质量。
• 投资风险与回报：分析投资于这些公司的潜在风险与回报，包括股息收益率和股价增长的可能性。

分析的深度

• 管理层评估：可能包括对公司管理层的评估，如其经营策略、业绩记录和公司治理。
• 市场情绪与实际价值：讨论市场情绪对股票价格的影响，以及它如何可能导致公司的高估或低估。

投资决策

• 价值投资的应用：通过比较展示如何应用价值投资的原则来选择投资目标。
• 边际安全的考虑：强调选择那些提供足够边际安全的投资机会的重要性。

结论

• 全面的分析：格雷厄姆通过这些案例强调了进行全面而深入分析的重要性，而不是仅仅基于单一的财务比率或市场流行趋势来做出投资决策。

这一章节通过对四家上市公司的详细比较，为读者展示了如何在实际情况中应用格雷厄姆的投资理念和分析方法，从而作出更加明智的投资决策。

第 14 章：防御性投资者的股票选择

“防御性投资者的股票选择” 是《聪明的投资者》中的一个章节，专注于为寻求稳定和较低风险投资回报的防御性投资者提供股票选择的建议和策略。以下是对该章节的详细解读：

防御性投资者的特征

• 风险偏好：防御性投资者通常倾向于低风险、稳定回报的投资，他们更重视资本保护而非高收益。
• 投资目标：主要目标是保持资金的安全性和获得稳定的投资收入。

股票选择准则

• 公司的财务稳健：选择那些具有稳定财务状况的公司，例如低债务水平和强劲的现金流。
• 稳定的盈利历史：寻找有着长期稳定盈利记录的公司，这通常表明公司具有良好的业务模式和市场地位。
• 连续的股息支付：偏好那些有着长期连续股息支付记录的公司，因为这表明了企业盈利和现金流的稳定性。

风险管理

• 分散化投资：通过投资于不同行业和公司的股票来分散风险。
• 避免高估的股票：避免购买在市场热炒或估值过高的股票，因为这可能带来较高的风险。

价格考虑

• 市场价格与内在价值：格雷厄姆建议投资者在购买股票时考虑其市场价格相对于内在价值是否合理。
• 寻找价值：寻找那些市场价格可能低于或等于其公允价值的股票。

长期持有

• 持有策略：鼓励防御性投资者采取长期持有的策略，减少频繁交易带来的成本和税收负担。
• 耐心和纪律：保持耐心和纪律，遵循既定的投资原则，不被市场短期波动所干扰。

结论

• 稳健的投资选择：格雷厄姆总结说，防御性投资者应该专注于那些稳健的投资选择，通过仔细选择和管理股票投资来保护本金并获得合理的回报。

这一章节为寻求保守投资策略的投资者提供了实用的股票选择指南，帮助他们在保持风险最小化的同时实现投资目标。

第 15 章：积极投资者的股票选择

“积极投资者的股票选择” 是《聪明的投资者》中的一个章节，专门讨论如何为积极型（或进取型）投资者选择合适的股票。这一章节专注于具体的股票选择标准和方法，为那些愿意进行深入分析以寻求更高回报的投资者提供指导。以下是本章的主要内容概述：

积极型投资者的特征

• 风险与回报：积极型投资者通常愿意承担更高的风险以获取更高的潜在回报。
• 主动管理：这类投资者倾向于更积极地管理他们的投资组合，包括选择个股和时机。

个股选择

• 深入分析：积极型投资者在选择个股时需要进行更深入和详细的分析。这包括对公司的财务状况、管理团队、业务模式和市场前景的评估。
• 寻找价值：他们寻找的是那些市场未能正确评估的股票，即市场价格低于其实际价值的股票。

市场时机

• 市场趋势：积极型投资者可能会尝试判断市场趋势，并根据这些趋势调整他们的投资组合。
• 逆市操作：格雷厄姆提醒投资者要警惕市场的过度乐观或悲观，并可能在这些时候采取逆市操作。

风险管理

• 分散化：虽然积极型投资者可能会集中投资于某些股票，但他们仍需保持一定程度的分散化，以降低风险。
• 止损与风险控制：建议制定明确的止损点和风险控制策略。

持续学习和适应

• 市场和经济的变化：积极型投资者需要持续学习并适应市场和经济的变化。
• 策略的调整：随着市场状况的变化，可能需要调整投资策略。

结论

• 纪律和耐心：即使是积极型投资者，也需要保持纪律和耐心，以实现长期的投资目标。

第 7 章为那些寻求更高回报并愿意进行更多研究和主动管理的投资者提供了宝贵的指导。格雷厄姆强调了深入分析、市场时机的判断、风险管理以及持续学习和适应市场变化的重要性。

第 16 章：转换债券、可选股票等

• 探讨转换债券、可选股票等其他投资工具。

第 16 章《转换债券、可选股票等》是《聪明的投资者》中讨论特殊类型投资工具的章节。本章专注于对转换债券、可选股票等投资工具的特性、风险和投资策略进行分析。以下是本章的主要内容概述：

转换债券

• 定义与特点：转换债券是可以转换为一定数量的公司股票的债券。格雷厄姆解释了转换债券的特点，包括它们如何结合了债券和股票的属性。
• 风险与收益：讨论了转换债券的风险和潜在收益，特别是与公司股价的相关性。

可选股票

• 定义与特点：可选股票是给予持有者未来以特定价格购买股票的权利的债券。格雷厄姆讨论了可选股票的结构和投资价值。
• 投资策略：分析了投资可选股票的潜在优势和风险，以及如何评估其作为投资工具的有效性。

其他投资工具

• 特殊情况投资：格雷厄姆可能还讨论了其他特殊情况的投资工具，如权证、优先股等。
• 评估方法：提供了如何评估这些复杂金融工具的方法，包括它们的风险、潜在回报和市场条件的影响。

风险管理

• 分散化投资：强调在投资这些特殊工具时进行分散化投资的重要性，以减少特定投资的不确定性和风险。
• 市场波动：分析了市场波动如何影响这些工具的价值和表现。

结论

• 审慎分析：格雷厄姆总结说，虽然这些特殊投资工具可能提供了吸引人的机会，但投资者应进行彻底的研究和审慎分析，确保充分理解这些工具的特性和风险。

第 16 章为那些对复杂投资工具感兴趣的投资者提供了深入的分析和实用的建议。格雷厄姆强调了对这些工具深入理解的重要性，以及在投资决策中考虑风险管理的必要性。

第 17 章：四个极其有教育意义的案例等

“四个极其有教育意义的案例等” 是《聪明的投资者》中的一个章节，其中本杰明 · 格雷厄姆通过四个具体的案例研究，展示了如何应用他的投资原则进行实际的投资分析和决策。这些案例的目的是为读者提供实际操作的参考，帮助他们更好地理解书中的理论并将其应用于实际投资中。以下是对该章节的大致解读：

案例研究的选择

• 不同类型的公司：格雷厄姆可能选择了不同行业、不同规模和不同市场表现的公司作为案例。
• 具体情况分析：每个案例都涉及公司的具体财务数据、市场状况、管理策略和行业背景。

分析方法

• 财务数据分析：展示了如何分析和解读公司的财务报告，包括利润表、资产负债表和现金流量表。
• 市场评估：讨论了如何评估公司在股市中的表现，包括股价趋势、市盈率和股息收益率。

投资决策

• 价值投资原则的应用：每个案例都展示了如何应用价值投资的原则来评估股票的投资价值。
• 风险与机会的平衡：分析了投资于这些公司的潜在风险和回报，以及如何在二者之间找到平衡。

教育意义

• 实际操作的重要性：通过具体案例强调了将理论知识运用于实际操作的重要性。
• 投资决策过程：展示了在不同情况下投资者应如何进行全面的分析并做出决策。

结论

• 综合分析的必要性：格雷厄姆通过这些案例总结，成功的投资不仅需要理解财务数据，还需要考虑公司的整体运营状况、市场环境和潜在的风险因素。

通过这些具体的案例研究，格雷厄姆为读者提供了一个关于如何在实际市场环境中应用其投资原则的实用框架，帮助他们做出更加明智的投资决策。

第 18 章：八对公司的比较

“八对公司的比较” 是《聪明的投资者》中的一个章节，其中本杰明 · 格雷厄姆通过比较八对公司，展示了如何对不同公司进行详细的分析和评估。这一章节通过直接对比，为投资者提供了一种评估和选择股票的实用方法。以下是对该章节的大致解读：

选择公司的标准

• 多样性：这八对公司可能来自不同的行业，有不同的市场规模和财务状况。
• 对比目的：选择这些公司对的目的是展示即使在相似条件下，不同公司也可能有不同的投资价值和风险。

分析方法

• 财务指标对比：对每对公司的财务指标进行对比，包括盈利能力、收入增长、负债水平、股息政策等。
• 市场表现：分析每对公司在股市中的表现，如股价历史、市盈率和市场反应。

投资决策因素

• 内在价值：评估和比较每家公司的内在价值，包括它们的资产价值和未来盈利潜力。
• 风险评估：分析投资于这些公司的潜在风险，包括市场风险、行业风险和公司特有的风险。

教育意义

• 投资策略的应用：通过具体案例展示如何应用格雷厄姆的投资策略，包括价值投资和边际安全的概念。
• 独立分析的重要性：强调投资者在做出投资决策时需要进行独立的分析和判断。

结论

• 全面分析的必要性：格雷厄姆总结说，成功的投资需要全面考虑各种因素，包括财务数据、市场表现、行业状况和公司管理。

通过这些详细的公司对比，格雷厄姆不仅展示了如何评估股票的投资价值，还强调了在不同情况下制定投资决策时全面分析的重要性。这一章节对于希望深入理解如何评估和选择股票的投资者来说，提供了极具价值的见解。

第 19 章 股东与管理层：股息政策

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“股东与管理层：股息政策” 是《聪明的投资者》中的一个章节，专门讨论了股息政策对股东和公司管理层的影响，以及投资者如何应对不同的股息政策。本章节重点在于分析公司分配利润的不同方式及其对投资决策的影响。以下是对该章节的详细解读：

股息政策的重要性

• 投资者回报：格雷厄姆强调股息是投资者回报的一个重要组成部分，尤其对于那些寻求收入投资的人来说。
• 公司财务决策：股息政策反映了公司管理层关于利润再投资与现金分配给股东的决策。

股息政策的类型

• 高股息支付：某些公司可能采取高股息支付政策，这通常吸引寻求定期收入的投资者。
• 低股息或不分红：其他公司可能选择较低的股息支付或不分红，而将利润再投资于公司的增长。

股息政策对股价的影响

• 股价反应：股息政策的改变可能会影响股价，例如股息增加可能被视为公司财务健康的积极信号。
• 市场解读：格雷厄姆讨论了市场如何解读不同的股息政策，包括股息变动对投资者信心的影响。

投资者的应对策略

• 个人投资目标：建议投资者根据自己的投资目标和收入需求评估不同公司的股息政策。
• 长期视角：强调在考虑股息政策时，应保持长期的投资视角，而不仅仅基于当前的股息率。

管理层的责任

• 平衡再投资与分红：讨论了管理层在决定再投资利润还是分配股息时需要做出的平衡。
• 透明沟通：强调管理层在制定和调整股息政策时应与股东进行透明的沟通。

结论

• 投资决策的一部分：格雷厄姆总结说，股息政策应该是投资者评估股票时考虑的众多因素之一。

这一章节为投资者提供了关于理解和评估公司股息政策的重要见解，同时强调了股息在整体投资决策中的作用以及管理层在制定股息政策时的责任。

第 20 章：“安全边际” 作为投资的核心概念

“安全边际”作为投资的核心概念”是《聪明的投资者》中最核心的章节之一。在这一章节中，本杰明 · 格雷厄姆详细阐述了 “安全边际” 这一投资原则的重要性，并解释了它对于智慧投资的中心地位。以下是对该章节的详细解读：

安全边际的定义

• 核心原则：安全边际是指在投资决策中确保投资价值远高于支付价格的原则。换句话说，就是在估算的内在价值和市场价格之间保持足够的差距，以减轻投资风险。
• 风险管理：格雷厄姆强调安全边际是风险管理的关键，它旨在保护投资者免受错误判断和市场波动的不利影响。

安全边际的应用

• 股票投资：在股票投资中，安全边际意味着购买那些市场价格低于其计算内在价值的股票。
• 债券投资：对于债券和其他固定收益投资，安全边际可能涉及考虑债务人的偿债能力和债券的回收价格。

内在价值的估算

• 财务分析：解释了如何通过对公司的财务报表和业务前景进行分析来估算其内在价值。
• 市场波动：强调即使市场波动，那些具有安全边际的投资仍然可以提供保护。

长期视角

• 耐心等待：格雷厄姆鼓励投资者耐心等待合适的投资机会，只有当安全边际充足时才进行投资。
• 避免过度交易：避免因市场的短期波动而频繁买卖，而是保持长期的投资视角。

结论

• 智慧投资的核心：格雷厄姆总结说，安全边际是智慧投资的核心，它不仅有助于实现良好的回报，更重要的是帮助投资者避免重大损失。

这一章节的核心理念对于任何类型的投资者来说都是至关重要的，它提供了一种有效的方法来评估和管理投资风险，同时寻求合理的回报。安全边际的概念已成为价值投资哲学的基石。
《聪明的投资者》读书笔记，欢迎指导 - 集思录《聪明的投资者》读书笔记，欢迎指导 - 《聪明的投资者》读书笔记 巴菲特序 【内容】 一、投资成功的条件 1. 以稳妥的知识体系作为决策基础 2. 控制自己情绪的能力 二、本书的重点 1. 第八章投资者与市场......

《聪明的投资者》读书笔记
巴菲特序
【内容】
一、投资成功的条件

1. 以稳妥的知识体系作为决策基础
2. 控制自己情绪的能力
   二、本书的重点
3. 第八章投资者与市场波动
4. 第二十章作为投资中心思想的 “安全边际”
   三、投资成果是否优异取决于
5. 在投资方面付出的努力和拥有的知识
6. 在投资生涯中股市的愚鑫程度
   股市的行为越愚蠢，有条不紊的投资者面对的机会就越大，就能从股市的愚蠢行为中获利
   四、格雷厄姆其人
7. 想法强有力、表达方式温和，不带任何说教和傲慢成分
8. 思维广泛、记忆力惊人
9. 对新知识着迷、能够把知识重新应用于表面上不相关联的问题
10. 慷慨
    【思考】
    一、想要入门，首要是弄懂投资的原理，而不是技巧或技术流派
    二、投资者的态度，即心理学也是投资知识体系的基石
    三、读史明智，本书 “用大篇幅讲述金融市场的历史演变模式”，为了通过分析基本的投资陷阱，讲述投资的最基本原则：安全边际
    四、投资成绩的优劣根本上取决于投资者思维的优劣，格雷厄姆、巴菲特、查理芒格的品质，共通之处很多。从主观上讲，勤奋、谦虚、慷慨、好奇心等，从客观上讲，学习知识不囿于学科分类、思考问题不固守行业领域、具有很强的联想能力和发散思维、理论能有效的联系实践
    我相信，这些都可以在我们日复一日的训练中得到提高，并取得越来越大的成功

第八章 投资者与市场波动
一、预测股价的波动是不可能的，如果投资者以预测为基础强调择时交易，他最终会成为一个投机者。择时的心理作用是，投机者想迅速收获收益
【思考】我是不会预测股价的普通人，会等待低价的出现，我认为这是择低价而不是择时，和希望减少投资时间买了就涨的择时不一样
二、需要很强的意志力来防止自己的从众行为
三、作为股东，得到的结果取决于

1. 企业的利润，或企业基础资产价值的变化，这时他们 (聪明的投资者) 把自己仅仅看做企业的一个所有者
2. 卖出股票凭证的获利或亏损
   那些想要卖出股票凭证的获利的人，更依赖于股票行情的变化，那么他们会支付市场溢价，即在企业股价高于净资产价值时购买，这时就要承担很大的风险
   【思考】溢价会带来风险，价格与价值差距变小的过程是风险降低的过程，这是价格可能在上涨也可能在下跌，并不是价格越跌风险越小
   四、稳健投资的要求
3. 价格接近于资产价值
4. 合理的市盈率
5. 足够强有力的财务地位
6. 今后几年内的利润至少不会下降
   【思考】应该建立一个适合自己的、判断公司是否符合买入标准的条件。目前的指标：市盈率、市净率、行业前景、主营产品毛利率、过去十年盈利情况、未来两年订单数
   五、投资者的主要兴趣：按合适的价格购买并持有合适的证券
   六、购买的时机
7. 不必等到市场价格最低时才购买，因为要付出时间成本和机会成本
8. 在整体市场水平太高，不符合价值标准时不购买
9. 只要有钱，就不要推迟购买
   【思考】当发现某个机会后，贪便宜等待更低价格使我错过了很多好机会，太纠结于成本这点需要改
   七、检验管理层的根据
10. 股息
11. 市场平均价格的长期趋势

第二十章 作为投资中心思想的 “安全边际”
一、投资的主线：安全边际
二、铁路公司的安全边际 (固定资产价值角度)

1. 利润超过总固定费用的 5 倍
2. 连续几年保持利润
   三、安全边际的作用：不必对未来做出准确的预测
   【思考】我无法对未来做出准确的预测，情况发生变化后也很难第一时间做出反应，所以必须留有足够纠错的安全边际
   四、区别投资业务和投机业务的标准：安全边际
   五、判断安全边际的根据：由统计数据进行的简单和确定的数学推理
   【思考】统计数据的种类：读财报学习笔记中的几项重要数据

2022.6.27《聪明的投资者》第八章 投资者与市场波动——暨投资策略的选择

一、对市场波动的态度：取决于持有品种的种类

“如果投资者的资金都投在期限较短（7 年或更短）的高等级债券之中，那么市场价格的变化就不会给他带来重大影响，因此他就不需要考虑价格的变化（这种观点也适用于美国储蓄债券，他总能按成本价或更高的价格将其兑现）”

1. 高等级债券和美国储蓄债券的持有者对待市场波动应当持有的态度：忽视

2. 高等级债券和美国储蓄债券：有保底价的固定收益类品种，如可转债（永东转债、久其转债有保底价）、低估且高分红的成长股（中国建材）、要约股（有现金选择权保底）

3. 有保底价的固定收益类品种的优势：

（1）成功率高。持有此类品种可以不必理会市场波动。非此类品种的持有者除需有能力选出好公司，还需有能力研究市场波动，投资成功的难度会翻倍、胜率会减半、收益却不一定更好

（2）收益不见得低。此类品种出现波动后，完全可以顺势利用，若价格上涨达到预期收益率就提前卖出、提前兑现收益、缩短投资时长、提高资金周转率；若价格下跌则继续买入低价筹码，以降低成本、提高预期收益率，可谓跌可攻、涨可守

二、择时还是择价：择价

1. 择时的决策依据是预测，根本无法通过预测市场来赚钱。

2.“择时交易对投资者没有实际的价值，除非它恰好与估价法相吻合，即除非它能使投资者按大大低于自己以前的售价重新买到自己的股票” 越低估越有价值，而不是时机越准越有价值

三、赚钱的方法：贱买贵卖

1. 周期规律

美国股市从 1897 年到 1949 年出现了 10 个完整的市场循环：最低价和最高价的变化幅度多在 50%

2. 牛市特点

（1）股价创新高

（2）市盈率很高

（3）股息变低

（4）大量的保证金投机交易——杠杆变大

（5）有许多质量较差的新普通股发行

3. 聪明的投资者在熊市买入、牛市卖出。实盘交易的整个流程是：

（1）低估买入

（2）正常估值持有

（3）高估卖出

四、市场波动必然存在，事先做好心理准备。不应该因为价格下降而担忧并立即卖出股票，也不应该因为价格上涨而兴奋并立即买入股票

五、区分企业价值与股市价值。大多数时间里，市场先生的估值是准确的，但偶然情况下，股市价格会出现严重错误，当确实有重大事情发生时，例如 911、俄乌战争，要警惕错误定价，此时绝不能将股市价格的变动作为决策依据。

六、市场先生的任务是提供报价，每个投资者的任务是决定价格是否对自己有利

一、任何牛市最终都将遭遇惨败

这一见解来自于：

1. 格雷厄姆本人投资失败的惨痛经历

2. 对市场心理学数十年历史的孜孜研究

【思考】

1. 认知层面：不可能永远上涨或永远下跌，大盘的涨跌有周期、公司的经营有周期、股价的波动有周期，万物皆周期，盛极而衰、否极泰来

2. 操作层面：顺势而起、顺势而落

3. 知识层面：格雷厄姆研究的市场心理学，很可能就是金融心理学。投资需要学习的知识：周期规律、心理学

二、格雷厄姆从哥伦比亚大学毕业时，英语系、哲学系、数学系都邀请他担任教职

【思考】

格雷厄姆擅长语言、哲学和数学，且都到了可以在世界名校教学的水平，可见他有一个多么优秀的大脑，一个人能将哲学和数学融合在一个大脑里，光是这种思维方式就价值连城

三、格雷厄姆是一个对股票进行微观研究的大师

案例：北部管道公司，公司拥有至少价值每股 80 美元的高等级债券，当时股价为 65 美元。所以他买入股票并敦促管理层提高分红率，持有三年后以 110 美元卖出

【思考】

北部管道公司案例，是用公司债券价值与股价做对比，得出低估的结论

四、1929-1932 大萧条期间，格雷厄姆亏损接近 70%，但他闯过了这一关，并在其后的岁月卷土重来，在大牛市的废墟上收获了大量有利的交易。

【思考】

这句的语言描述十分有画面感：闯过了这一关，指抗住了周期底部的至暗时刻；大牛市的废墟，指黄金遍地的熊市底部。背下来这句话，在日后周期大起大落时，想想价值宗师也曾有过 70% 的亏损，自己有什么理由放弃呢。同时，敬畏规律，谨记人定不能胜天

五、格雷厄姆的核心原则

1. 股票是企业所有权，企业的内在价值不依赖其股票价格

2. 市场像一只钟摆，永远在短命的乐观和不合理的悲观之间摆动。聪明的投资者向乐观主义者卖出股票，从悲观主义者手中买进股票

3. 每一笔投资的未来价值是其现在价格的函数。你付出的价格越高，你的回报就越少

4. 无论如何谨慎都会犯错误，只要坚持 “安全性” 原则，永远不要支付过高的价格，才能使犯错的几率最小化

5. 投资成功的秘诀在于内心，用批判态度思考问题，且以持久的信心进行投资，就会获得稳定的收益，即便在熊市亦如此。培养自己的约束力和勇气，不让他人的情绪波动来左右自己的投资目标

《聪明的投资者》1：沃伦的序

【知识点】

一、投资成功需要什么？

1. 一个稳妥的知识体系作为决策基础

2. 有能力控制自己的情绪，使其不会侵蚀这种体系

二、如何获得以上两点？

1. 本书能准确、清晰的提供可作为决策基础的稳妥的知识体系

2. 对情绪的约束只能由每个人自己做到

三、投资成果取决于什么？

1. 在投资方面付出的努力和拥有的知识

2. 在你投资生涯中股市的愚蠢程度

四、如何应对股市的愚蠢？

遵从格雷厄姆的建议，从股市的愚蠢中获利，而不成为愚蠢行为的参与者

五、为什么要学格雷厄姆？

时间和实践证明了，他的原则是稳妥的

六、要学习格雷厄姆什么思维方式？

1. 着迷于获得新知识

2. 将知识重新应用于表面看起来不关联的问题

3. 谦虚、温和、慷慨的奉献

【思考】

1. 什么是有能力控制自己的情绪？

避免沦为市场先生中的一个助推人员，若不幸沦为其中的一员，将无法看到自己的愚蠢。只有跳出市场，以更高的维度俯视市场，才能看得出来股市是不是愚蠢的、有多么的愚蠢。这要求绝对的客观，不能带有主观的情绪和期盼，忘记自己的角色也许是个方法，因为买方盼跌、卖方盼涨的心理实在是人之常情，想象自己是一个局外人，或是股评人。

2. 如何识别股市的愚蠢？

学习并理解历史，看看股市愚蠢时候的样子，也许就能在未来它再次发病时觉察出来

3. 怎样应对无法确保对股市的愚蠢的正确判断？

用安全边际来对冲未知的风险。风险无法预测，股市的反应在一定程度也是无法预测的，必须以更低的价格和更高的收益来对冲未来的不确定性和自己能力的欠缺

4. 如何利用股市的愚蠢赚钱？

别人体系混乱、情绪失控时，会低价卖给我筹码，或是高价买进我的筹码，等待别人的恐慌或贪婪

2

我认为还有一些比较重要的：1. 长期来看，股票（前提是组合）是最优的投资方式，但波动极其巨大，甚至在长达数年、十年内都可能极度低迷 2. 对未来盈利的预测过于乐观，从而高价买入是亏损之源 3. 普通投资者只要遵循 “低估、分散、股债平衡” 的基本法则就可以取得相对较好的业绩，但再投入巨大精力，精研个股却未必能增加多少收益，有时忽略了上述原则反而是反效果。4. 做为投机，只能靠交易，靠下家接盘。而作为投资，只要买的价格明显低于企业价值，则可以不看市场报价，把股票投资当作投于非上市公司，通过分红等方式收回成本。5. 市场先生是神经病，经常报价错误，要利用这种报价错误，而不能被他牵着走，一片看好时要做的是准备离场，一片悲观时要有慧眼，发现未来的明珠。

按照书中所说，二级市场他根本不会这个价格买

聪明的投资者笔记（格雷厄姆投资指南）- 笔记 | 梁新维对防御型投资者的组合策略, 普通股的选择是很简单的。 下面提出应遵守的四个原则：

投资普通股的原则

对防御型投资者的组合策略, 普通股的选择是很简单的。 下面提出应遵守的四个原则：

1. 应该有适当的但不是过度的多样化，这徂许意味着有 最少 10 种和最多大约 30 种不同的证券。
2. 所选择的每一个公司应该是大的、突冶的、谨慎投资 的。尽管这些修饰语是不确定的，但它们的一般意义是清楚 的。关于该点的讨论被放在本章的结尾。
3. 每个公司应该具有一个长期的连续的红利支付的记 录 {在道 • 琼斯工业平均指数中的所有证券满足了这个红利要求为了明确这点，我建议连续红利支付的要求至少从 1940 年开始。该点将简捷地把我们带进现在一般所指的“战 前” 时期
4. 联系到过去 7 年的平均收益，投资者应读表明他将愿意为一个证券所支付的价格的界限。我建议这个界限设置为平均收益的 25 倍，并且不多于最近 12 个月的 20 倍。这个限制几乎将所有最强的和最流行的公司从组合证券中去掉了。特别是, 它实质上取消了在过去很多年中被投机型和机构投资者所喜爱的整个成长股目录。

术语

普通股

普通股是享有普通权利、承担普通义务的股份，是公司股份的最基本形式。普通股的股东对公司的管理、收益享有平等权利，根据公司经营效益分红，风险较大。在公司的经营管理和盈利及财产的分配上享有普通权利的股份，代表满足所有债权偿付要求及优先股东的收益权与求偿权要求后对企业盈利和剩余财产的索取权。它构成公司资本的基础，是股票的一种基本形式，也是发行量最大，最为重要的股票。目前在上海和深圳证券交易所中交易的股票，都是普通股。

优先股

优先股是 “普通股” 的对称。是股份公司发行的在分配红利和剩余财产时比普通股具有优先 权的股份。优先股也是一种没有期限的有权凭证，优先股股东一般不能在中途向公司要求退股 (少数可赎回的优先股例外)。优先股的主要特征有三：

一是优先股通常预先定明股息收益率。由于优先股股息率事先固定，所以优先股的股息一般不会根据公司经营情况而增减，而且一般 也不能参与公司的分红，但优先股可以先于普通股获得股息，对公司来说，由于股息固定，它 不影响公司的利润分配。

二是优先股的权利范围小。优先股股东一般没有选举权和被选举权， 对股份公司的重大经营无投票权，但在某些情况下可以享有投票权。

如果公司股东大会需要讨论与优先股有关的索偿权，即优先股的索偿权先于普通股，而次于 债权人，优先股的优先权主要表现在两个方面：

1. 股息领取优先权。股份公司分派股息的顺 序是优先股在前，普通股在后。股份公司不论其盈利多少，只要股东大会决定分派股息，优先 股就可按照事先确定的股息率领取股息，即使普遍减少或没有股息，优先股亦应照常分派股息。
2. 剩余资产分配优先权。股份公司在解散、破产清算时，优先股具有公司剩余资产的分配 优先权，不过，优先股的优先分配权在债权人之后，而在普通股之前。只有还清公司债权人债 务之后，有剩余资产时，优先股才具有剩余资产的分配权。只有在优先股索偿之后，普通股才 参与分配。

成长股

术语 “成长股” 被用于这样一种股票: 其过去每股收益的增长远高于整个普通股的收益率且人们預计今宕仍会如此(一些权威人士认为，真正的成氏股应该有望在 10 年至少将其收益翻倍，即它们的复合年收益率增长超过 7.1% 沁显然，如果支付的价格不过分的话，这种类型的股票具有购买和拥有的吸引力。当然，由于成长股长期以与现在收益相联系的高价出售, 并且在过去一段时间以比它们的平均收益高许多的倍数出售，因而是存在问題的。这说明在成长股中已经导人了相当重的投机因素，并在这个领域以远不是简单的方式进行了成功运怍

牛市周期通常以大量私人拥有的企业转成挂牌股份公式为特征，一个相当普遍的过程是将优先股出售给公众，经常是增加货币以满足企业膨胀的需求，为了老的拥有者的利益，也出售大约 25% 的普通股。因而，后者将保持大约 75% 的普通股并在诱人的时期将剩余部分变成现金。大多数情况下，优先股将以比普通股的开价稍高的价格转换为普通股。

债券的利息收入通常少于相应的股息收入的一半。

观察股票价格是否有低估有两个主要的来源：

1. 确切的令人失望的结果

2. 长期被忽视、误解或冷落

   考虑到个股的特殊性，这两点都不能被依赖为成功的普通股的投资指南。

中等公司

定义：他是一个比较重要的工业部门但不是领头的公司。例如他通常在有关的领域是较小的公司，但也许在不重要的行业中与领头的公司起一样的作用。除此之外，任何拥有成长股的公司通常都不被考虑为中等公司。

如果中等公司股票的一般趋势是低估，投资者通过这种趋势怎样才有希望获利呢？购买廉价的中等公司的股票，其利润因各种方法产生：

1. 收到的股利率。
2. 相对购买价格并最终影响价格的再投资的可观收益，在 5 ~ 7 年中，在良好的上等股票中，这些利益能积累得相当大。
3. 牛市对廉价股票通常是最慷慨的，它将把典型的廉价股票至少提高到一个合适的水平。
4. 即使在相对平凡的市场中，持续的价格调整过程仍在进行，此时，中等的被低估的股价也许至少升到他们典型的一般的安全水平。
5. 许多情况下，由于令人失望的收益记录所造成的特别因素，可能因新状态的出现，或因采取新的政策，或因一个管理的机会而被修改。

投资选择的两个基本问题：

1. 安全检验公司债券的主要方法是什么？
2. 构成普通股评价的主要因素是什么？

证券选择

防御性投资者

将仅购买高等级的债券和各种一流的普通股，他要确定所要购买的后者价格不是太高。在确立购买品种时，他有三个选择方向：

1. 应获得一种正确的一流正确的抽样数据，他应既包括幸运的成长性公司（该公司股票卖价特别高），也包括缺乏增长以及股价较低的公司。
2. 排除那些卖价相对他们现在和过去平均收益太高的正群。原因是公司具有投资品质时，高价使其证券注入了太大的投机性因素。我建议一种可能的排除指标是：价格超过 7 年平均收益 25 倍或者最近 12 个月的收益的 20 倍。
3. 是全神贯注于那些一流的证券，由于他们相对不流行，因此卖价处在重要公司市场价以下。

选择的重点是排除：

1. 排除上市股票中明显的拙劣股
2. 排除那些价格很高却很容易卷入投机性冒险的优先股

进攻性投资者

影响资产价值的因素

普通股的资产价值由以下因素决定：所有的有形资产（一般根据它们的账面价值），扣除普通股之前的所有负债和债权，按未偿还股的数量平分余额。

成长股的评估

价值 = 当前（普通）收益 * （8.5 加上预期收益年增长率的 2 倍）

这个增长数应该是对下一个 7 至 10 年的预测。就成长股来说，他应该有利于建立价值的投资构成，这个价值要大致地与 20 倍与当前收益的最大建议值相一致。

满足投资价值标准的股票（1957 年）：

1. 基本规模：有超过 1000 万美元的流动资产
2. 主要 “廉价” 标准：以低于净流动资产 2/3 的价格卖出普通股
3. 低市盈率：价格不超过 1957 年收益的 8 倍
4. 良好的分红历史：至少在以前 10 年分过红利

评估普通股的 11 条规则：

1. 评估价值请决于对收益能力的预测, 因此要选用合适的倍数, 如果必要还要通过调整资产价值来决定。
2. 收益能力一般代表对未来 7 年平均收益的预调。
3. 上面的预测应该是在对美元数量和利润率统计分分析的基础上得出的 , 起点就是过去一些时期的真实情况 , 尤其是过去 7 至 10 年内的那些情况。
4. 当把早些年的价格用到计算中时 , 应该作出适当的调整, 以反映后来资本额所导致的变动。
5. 倍数应该反映未来收益更长期的变化。倍数选 12 对股票的中立预测比较适当，“中立预测” 也就是每股收盖年预期增长不超过 2% 。这个数字的增加或减少依赖于评估者的判断和偏爱。除了异常情况外, 最大的倍数应是 20, 最小的倍数应是 8。倍数的范国应该符合一定规律, 并随基本利率的变化而相反地改变。当然. 能否在实际中这样做还值得怀疑, 这是因为在市场中, 心理因素一一很大程度上决定了倍
   数一一能使较高的利率更高 , 使较低的利率更低。
6. 如果有形资产价值少于数益能力价值（收益能力倍数）, 后者会由于反映了这种缺陷的一些姿意的因素而焉少。我建议的因素是: 和将收益能力价值超过资产价值 2 倍的量减少 1/4（这里允许不扣除超过有形资产 100% 的额外部分)。
7. 如果净流动资产价值超过了收益能力价值, 可以让后者增大到超过最后展定价值的 50% 。
8. 有些因素是不能控制的, 如哉争收益, 或战争的约束 , 或临时使用权 , 或租赁条件, 或由于过去损失而获得的收入税的有限的减免。在不考虑反常条件的情况下 , 可能的收益总数或每股的损失记该是能估计到的 , 并且应该在评估价值时加入或从中扣除。
9. 在资本化结构有很大投机性的地方 , 也就是在那些企业优先有由总量较大而不够均衡的地方. 企业的总价值应首先被确定, 如果企业只拥有普通股的话。这个价值应该以企业承认的主要债权经营价值为根据, 然后在优先股和普通股之间进行分配（注意这个处理方法和基于优先股分解权的评估之间的区别)。如果根据前面第 8 条中所指反常条件来说需要调整, 这种调整应该对企业总价值进行而不是对每股的基价进行。
10. 只有在评知价至少超过市场价 1/3 时, 它们对指导当前购买才具有明显的价值。在其他情况下 , 它们作为补充的事实可以用在分析和投资决定中, 如果现价高出评估价较多，它们也可用在卖出的决定中。
11. 无论在什么情况下, 普通股的投机性越强, 符合鉴定价值的实际根据就越少, 特别是成长型公司, 在它们的总价值中很可能有真正的投机性成分, 对此无法作出任何可靠的计算。